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天风证券-9月第3周资产配置报告:风险定价~周期股的核心在供给-210914

研报作者:宋雪涛 来自:天风证券 时间:2021-09-15 07:39:02
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  • 发布者
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    天风证券
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研究报告内容

宏观报告|宏观点评 1 风险定价-周期股的核心在供给 证券研究报告 2021年09月14日 作者 宋雪涛分析师 SAC执业证书编号:S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦联系人 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告:美股业绩成色如何?- 美股业绩成色如何?》 2021-09-08 2 《宏观报告:风险定价- A股窄幅震 荡,市场分歧严重-9月第2周资产配 置报告》 2021-09-07 3 《宏观报告:谁能保住疫情推高的 出口份额?》 2021-09-07 9月第3周资产配置报告 9月第2周各类资产表现: 9月第2周,美股指数多数下跌。

Wind全A上涨了3.58%,成交额7.2万 亿元,成交量维持在高位。

一级行业中,煤炭、有色金属和钢铁涨幅靠 前;农林牧渔、机械和房地产等表现靠后。

信用债指数与上周持平,国债 指数下降了0.17%。

9月第3周各大类资产性价比和交易机会评估: 权益——周期股是短期较为明确的进攻方向,核心在供给而非需求 债券——情绪降温,久期策略回归中性 商品——铜价可能再次震荡回落 汇率——人民币窄幅震荡,今年是显著的双边市 海外——预期通胀小幅回升,市场风险偏好下降 风险提示:疫情再爆发;经济增速回落超预期;货币政策超预期收紧 宏观报告|宏观点评 2 图1:9月第2周各类资产收益率(%) 资料来源:Wind,天风证券研究所 图2:9月第3周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源:Wind,天风证券研究所 图3:9月第3周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源:Wind,天风证券研究所 注:权益风险溢价表示股票的风险收益比,风险溢价越高代表风险收益比越高; 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射; 流动性预期为市场对于远期流动性松紧程度的预期。

1.权益:周期股是短期较为明确的进攻方向,核心在供给而非 需求 -3 -2 -1 0123456 -5 -2.5 0 2.5 5 大盘股 中盘股 流动性溢价 流动性预期 期限价差 信用溢价 人民币汇率 Wind全A 9月第3周 9月第2周 -5 -2.5 0 2.5 5 道琼斯 纳斯达克 标普500 港股 美元流动性溢价 美债期限价差 美债信用溢价 黄金 9月第3周 9月第2周 宏观报告|宏观点评 3 市场目前明确的进攻方向是周期板块,8月以来有两个因素支撑周期板块的胜率提升。

第一是政策面,8月下旬央行召开信贷座谈会,紧信用逐渐进入尾声阶段,后续“稳增长” 政策从货币到财政再到信用将逐步提升力度,信用收缩力度减弱有利于周期为代表的价 值股。

第二是价格信号,8月PPI同比增速反弹至9.5%,幅度超市场预期,其中煤炭价格强 势是主要贡献。

需求端,出口拉动的工业用电需求和下游煤化工的限产放松(政治局会 议纠正运动式减碳)是边际贡献。

供给端,进口运输受限和国内坑口产能不足的影响持 续存在。

对于周期股而言,财政和信用政策依次筑底相对明确,不确定的是幅度。

由于周期股 的核心影响因素在供给而非需求,因此需要关注的也是供给变化和价格信号。

钢铁要密 切关注限产政策的进展,目前钢厂产能与库存都在下降,消费端仍然偏弱,螺纹稍强, 热卷更弱。

煤炭要关注增产增供的情况,9月中旬将有近5000万吨/年产能的露天煤矿取 得接续用地批复,这些煤矿将陆续恢复正常生产。

9月第2周,A股持续走高,Wind全A周上涨3.58%。

周期、金融、消费和成长分别 上涨了5.17%、2.94%、2.35%和3.52%。

中盘股持续占优大盘股,大盘股(上证50和沪深 300)上涨了2.41%和3.52%,中盘股(中证500)上涨了4.52%(见图1)。

A股整体市场情绪目前处在中低位置(26%分位),较上周小幅好转。

上证50和沪深 300的短期交易拥挤度小幅回调至26%和33%分位;中盘股的拥挤度上升至69%分位的偏 高位置。

中盘股情绪的波动较大,大盘股情绪持续升温(沪深300和上证50基差上升至 32%和62%历史分位)。

板块方面,金融股的短期拥挤度回升至70%分位;市场对煤炭和电解铝行业的供给刚 性约束的预期较强,涨价逻辑持续,周期股的短期拥挤度已经到了较高位置(85%分位); 成长股的短期拥挤度较上周下降4%,目前处在中性偏低的位置;消费股的短期拥挤度仍 然维持在11%分位的较低水平。

风格拥挤度从高到低的排序是:周期>金融>成长>消费。

Wind全A的相对估值水平维持【中性】(见图2)。

上证50与沪深300的估值【中性 偏便宜】,中证500的估值【便宜】。

金融估值【很便宜】(90%分位),成长估值【便宜】 (73%分位),周期估值回升(67%分位),消费维持【较便宜】。

风险收益比从高到低的排 序是:金融>成长>周期>消费。

北向资金周净流入140.65亿,北上情绪仍较乐观,北向净流入加大,加仓回调较多 的医药消费。

南向资金净流出82.32亿港币,恒生指数的风险溢价维持中性偏高区间,性 价比逐步开始显现。

2.债券:情绪降温,久期策略回归中性 9月第2周,新增专项债发行721.01亿元,净融资额259.31亿元,发行速度维持前 期的较快水平。

央行逆回购净回笼800亿,流动性溢价维持22%分位。

中长期流动性预 期与上周基本持平。

9月第2周,期限溢价维持中性水平附近,长端利率债与短端利率债的性价比已经持 平,久期策略回归中性。

信用溢价没有继续回升(42%分位),目前信用债整体性价比中 性偏低。

9月第2周,债券市场的乐观情绪继续降温,利率债的短期拥挤度回落至55%分位, 信用债的短期拥挤度下降至43%分位,相比之下,转债的拥挤度仍处在高位(80%分位)。

3.商品:铜价可能再次震荡回落 9月第2周,工业品价格多数上涨。

螺纹钢的表观消费量小幅回升,但热轧卷板的消 费量仍然较弱,钢厂产能与库存都在下降,后续要密切关注限产政策的进展。

煤炭价格 维持强势。

宏观报告|宏观点评 4 铜价方面,铜矿罢工结束,供应量将增加,加工费回升至去年2月份疫情前的水平, 汽车消费疲软,供需紧平衡的局面基本缓解,铜价可能再次震荡回落。

COMEX铜的非商 业持仓拥挤度维持在中性附近震荡,市场情绪中性。

油价方面,9月第2周布油上涨0.47%。

供给端,飓风艾达离开后,墨西哥湾持续恢 复产量,美国安全和环境执法局数据显示,截至当地时间周五,墨西哥湾区海上平台产 能已恢复34%。

需求端,9月第2周新冠确诊超95万。

预计后续油价震荡偏弱。

衍生品 市场上,布油主力合约相对于6个月的远月合约贴水幅度小幅上升至4.5%,看多远期原 油供给、看跌远期原油价格的预期没有变化。

9月第2周,能化品、工业品和农产品的风险溢价都处于历史低位,估值【贵】。

4.汇率:人民币窄幅震荡,今年是显著的双边市 9月第2周,美元指数小幅反弹,收于92.64。

现货金价下跌2.18%,收于1787.52美 元。

COMEX黄金非商业净多头持仓占比下降至40%历史分位,拥挤度处在中低水平。

中国经济数据走弱,美元兑人民币(在岸)下跌0.19%,收于6.44。

人民币的短期交 易拥挤度快速上升至历史45%分位。

下半年中国经济走弱和货币再宽松,经济和政策周期 均领先美国,人民币汇率存在小幅贬值压力,但中美周期差异并不显著,贬值空间有限。

9月第2周,全球资金继续净流入中国股票和债券市场,金融市场现金流向对人民币汇率 影响转向中性偏多。

5.海外:预期通胀小幅回升,市场风险偏好下降 联储仍然坚持通胀是“暂时的”,预计9月FOMC不会宣布Taper计划,名义利率和 实际利率都在低位震荡。

9月第2周,美国10Y名义利率维持在1.35%,实际利率回落至- 1.05%,通胀预期小幅上升至2.40%。

美债期限溢价维持在42%分位,美元流动性溢价和信 用溢价仍然处在7%和12%分位的历史低位。

8月非农数据大幅低于预期后,美股市场风险偏好下降,美元回升,美股进入震荡。

由于前期美股上涨的主要贡献是盈利而非估值,因此美股后期最大的风险点也是盈利不 及预期。

估值方面,标普500和道琼斯的风险溢价仍处在较低位置(37%和24%分位),纳 斯达克的风险溢价有一定程度回升(见图3)。

宏观报告|宏观点评 5 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。

我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”)。

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本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。

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投资评级声明 类别说明 评级体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京武汉上海深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编:100031 邮箱:research@tfzq.com 湖北武汉市武昌区中南路99 号保利广场A座37楼 邮编:430071 电话:(8627)-87618889 传真:(8627)-87618863 邮箱:research@tfzq.com 上海市浦东新区兰花路333 号333世纪大厦20楼 邮编:201204 电话:(8621)-68815388 传真:(8621)-68812910 邮箱:research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编:518000 电话:(86755)-23915663 传真:(86755)-82571995 邮箱:research@tfzq.com

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