中泰证券-房产税系列研究：房产税如何影响消费-210914

分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004 电话：021-20315708 Email：yangchang@r.qlzq.com.cn 相关报告 1房产税冲击房价测算（以S市与H 市为对象）——房产税系列研究 20210901 投资要点 一旦推行房产税，会否对消费产生影响，需要从短期和长期两个视角来观察。

从短期来看，由于房产税是直接税，个人“税感”较强，开征后有可能导致部分人群税负 增加，降低居民可支配收入，压制消费增长；本文尝试以S市为例，观察不同政策力 度的压制影响；在细分结构上，必需消费品或具有一定刚性，可选消费品受到影响的可 能性更大。

测算结果显示，推行房产税后，城市的居民可支配收入和消费支出短期会受到一定冲击； 假设2022年，在S市以70%税基及0.4%税率开征个人房产税，或影响当年居民可支 配收入8.2个百分点，影响2023年S市社会消费品零售总额增速6.1个百分点。

从长期来看，或对消费扩张和转型产生积极影响。

由于房产税针对资产存量开征，在直 接调节收入分配的同时，还能支持保障性租赁住房和共有产权房建设；供给增加有望降 低中低收入群体的居住支出。

一方面，中低收入群体收入的可支配部分会相对增加，推 动消费总量扩张；另一方面，降低居住支出之后，消费支出内部结构或发生变化，导致 结构变形。

测算结果显示，如采用70%税基、0.4%税率，不同情景下居住类消费支出占比可能下 降2.2个、6.5个、10.8个百分点。

从长期来看，在居住支出占比下降后，可选消费有 望获得增量空间，甚至超过房产税实行前的比例，呈现出U型变动的格局。

风险提示事件：1、房产税对消费影响的测算基于的一定假设及前提，未考虑宏观环境、 政策等诸多现实因素的影响，其相关结论具有一定的局限性，仅供参考；2、本报告中 的S市仅作为本报告中房产税测算的示例，不具有实际指向性和代表性；3、政策变动 风险。

、 房产税如何影响消费 ——房产税系列研究 证券研究报告/宏观策略专题报告2021年09月14日 宏观策略专题报告 内容目录 1．测算房产税税额............................................................................................. 2.视角之一：社会消费品零售总额.................................................................... 3.视角之二：居民消费支出............................................................................... 4.风险提示....................................................................................................... 图表目录 图表1：不同税率、税基下S市预计可征收的个人房产税税额（亿元） ........... 图表2：房产税改革对S市居民可支配收入总量的影响（亿元） ...................... 图表3：S市社零与居民可支配收入同比增速变化情况...................................... 图表4：S市房产税改革对次年社会消费品零售额增速的下降影响估算............ 图表5：S市2002-2020年居民人均消费支出占人均可支配收入比例............... 图表6：S市房产税改革对居民消费支出的短期影响估算.................................. 图表7：S市2020年居民人均消费支出及构成.................................................. 图表8：居住类消费支出细项.............................................................................. 图表9：房产税改革对S市居民消费支出结构的短期影响预测（70%税基、0.4%税率） 图表10：不同情景下各消费类别的占比变化.................................................... 宏观策略专题报告 以S市为例，尝试通过房产税对居民可支配收入的下降，来测算社会消 费品零售总额和居民消费支出的短期下降幅度，并进一步观察不同消费 大类的结构性变化。

我们以2022年为预测期，由于是短期影响，暂不 考虑开发、流转环节税收减少导致的居民“间接税”变动，把增加的个人 房产税税额，视作居民可支配收入减少金额。

1．测算房产税税额 税基方面，以房产价值作为计税依据是相对普遍的做法，存量房产的总 价值可以通过人均住房面积、家庭户人口、二手房交易均价三个指标进 行推算。

人均住房面积：根据S市政府统计，2020年S市人均住房面 积达27平方米，根据《S市国土空间总体规划（2020-2035年）》（草案）， S市争取在2035年达到人均住房面积40平方米的目标，线性推算2022 年的人均住房面积约为28.7平方米。

家庭户人口：根据两S市第六、 七次人口普查结果，家庭户人口年均增速为6.7%，此增速之下2022年 S市家庭户人口预计将达到1648.5万人。

二手房交易均价：根据S市 统计公报，S市二手房成交价在过去20年年均增长12.7%，按照该增 速，预计S市2022年二手房成交均价为78372.2元/平方米。

三项指标 乘积得出2022年S市存量住房价值将达到约371183.7亿元，可将其作 为房产税的计税依据。

根据国际通行的方法，以及国内已经实施房产税 征收的上海经验，政府可设置免征面积来适当缩窄税基，从而达到保障 居民基本住房需求，以及体现税收公平性的特点，实际纳税税基为扣除 免税面积后的存量住房价值。

通过存量住宅总价值乘以不同系数（设置区间为30%-100%）来模拟税 基的宽窄：100%即为最宽税基，此时不设置免税面积；70%为较宽税基， 政府设置一个较低的免税面积，同理，50%、30%则为较窄税基，随着 税基缩窄，免税面积逐渐增大。

根据三种方案的税额以及不同的税基可 以计算得出税率分布，税率高低可以刻画缴税负担以及方案力度大小。

税率方面，由于发达国家和地区房产税税率在1.0%附近波动，假设我国 房产税税率设置在[0.4,1.0]范围内，各城市可以在范围内进行选择，例 如可以选择0.4%、0.6%、0.8%、1.0%不同档次，根据不同税基、税率 测算2022年S市个人房产税税额。

图表1：不同税率、税基下S市预计可征收的个人房产税税额（亿元） 来源：WIND、中泰证券研究所 对于居民可支配收入总量的变化。

通过人均可支配收入乘以常住人口来 估算2022年S市居民可支配收入总量。

S市2020年居民人均可支配收 宏观策略专题报告 入64878元，根据十四五规划纲要，2021-2025年人均可支配收入目标 增速为年均6%，按此增速推测2022年S市居民人均可支配收入将达 到72896.9元。

2020年第七次人口普查数据显示，S市常住人口约1756万人，相比于 2010年第六次人口普查结果增长68.5%，年均增长率为5.4%；若按照 该增长率推算，2022年S市常住人口将达到1948.9万人。

根据以上数据估算2022年S市居民可支配收入总量约为14207.1亿元， 同比增速11.7%，房产税税额导致居民可支配收入总量减少的幅度如下 表。

例如若S市在2022年采用70%税基以及0.4%的税率开征个人房 产税，总税额约为1039.3亿元，将在短期内导致居民可支配收入总量减 少约7.3%，下降至13167.8亿元，同比增速降至3.5%。

图表2：房产税改革对S市居民可支配收入总量的影响（亿元） 来源：WIND、中泰证券研究所 可分别从社会消费品零售总额和居民人均消费支出两个指标来研判消费 变化。

2.视角之一：社会消费品零售总额 观察S市历年居民可支配收入总量与社会消费品零售总额的同比变化情 况，发现社零的变化趋势相对于可支配收入的变化有一年的滞后，且同 步性较高。

图表3：S市社零与居民可支配收入同比增速变化情况 来源：WIND、中泰证券研究所 宏观策略专题报告 进一步将社会消费品拆分为可选消费品和必需消费品来观察。

S市的统 计年鉴对每年限额以上零售商品的零售额进行分类统计，共包含21种 小类，可将其中的食品饮料烟酒类、日用品类和中西药品类归纳为必需 消费品，余下18类归纳为可选消费品，包括汽车类、服装鞋帽类等。

2009-2019年，S市限额以上商品中，必需、可选消费品的零售额占比 分别在20%、80%附近小幅波动，较为稳定，均值分别为19.9%和80.1%。

根据每年限额以上商品的构成比例对社零总额进行拆分，可得到必需、 可选消费品零售额的历年同比增速情况，分别将他们与滞后一期的居民 可支配收入增速回归，得到必需消费品的回归系数为0.517，而可选消 费品的回归系数为0.811；可大致判断，S市的社会消费品零售总额增 速与上年的居民可支配收入增速具有一定的正向相关性，并且相对于必 需消费品，可选消费品零售增速与上年居民可支配收入增速相关性更强。

若可支配收入在上年受到冲击，次年可选消费品的增速受到的影响更大， 这会导致必需消费品的占比被动上升。

尝试测算房产税改革导致可支配收入下降对社零增速的影响： 若S市在2022年推行房产税，可支配收入增速受到冲击，根据上文分 析，2022年S市的社会消费品零售增速受到的受影响可能较小，而2023 年的社零增速将受到冲击。

若仅考虑可支配收入这一因素，可根据线性 回归系数对社零增速进行大致判断，2022年S市可支配收入增速每受 到1个百分点的下降冲击，或导致2023年社零中的可选消费品零售增 速照原始值下降0.811个百分点，必需消费品零售增速下降0.517个百 分点，若按照两者的年均零售额占比80.1%、19.9%来计算，则2023 年社零总额有可能出现0.752个百分点的下行压力。

如在2022年以70%税基及0.4%税率开征个人房产税，当年居民可支配 收入增速或将下降8.2个百分点，大致判断对2023年S市社会消费品 零售总额增速带来6.1个百分点的下行影响，其中可选消费品增速将下 降约6.6个百分点，必需消费品增速下降约4.2个百分点，可选消费品 的零售占比也会较改革前的比例有所下降，必需消费品的零售占比上升。

图表4：S市房产税改革对次年社会消费品零售额增速的下降影响估算 来源：WIND、中泰证券研究所 3.视角之二：居民消费支出 由于社会消费品零售总额更加侧重实物消费，需要对涵盖实物消费和服 宏观策略专题报告 务消费在内的消费结构进行预判，因此需要使用居民人均消费支出这一 指标。

可支配收入是居民个人消费支出的重要影响因素，房产税改革在 短期内导致的可支配收入下降将降低居民个人消费支出水平。

2002-2020年，S市居民人均消费支出与人均可支配收入的比值在 60%-80%区间内波动，均值为69.8%。

假设在房产税改革前后，人均消 费支出与可支配收入的比值不受影响，居民可支配收入减少的比例即可 视作人均消费支出的短期下降幅度。

图表5：S市2002-2020年居民人均消费支出占人均可支配收入比例 来源：WIND、中泰证券研究所 根据前文估算，2022年S市人均可支配收入预计达到72896.9元，乘 以常住人口的预测值后得到居民可支配收入总量约达14207.1亿元，按 照往年均值69.8%的占比估算，2022年S市居民人均消费支出预计达 50906.8元，居民消费支出总量可达9921.4亿元左右，那么可进一步估 算房产税改革短期导致S市居民消费支出减少如下表。

图表6：S市房产税改革对居民消费支出的短期影响估算 来源：WIND、中泰证券研究所 例如若S市在2022年采用70%税基以及0.4%的税率开征个人房产税， 总税额约为1039.3亿元，将在短期导致S市居民可支配收入总量减少 约7.3%，居民的消费支出在短期内下行7.3%，全市消费支出总量减少 725.8亿元，人均消费支出降至约47190.8元。

从表中结果来看，16种 情形中有9种将导致居民消费短期下降超过10%，有2种情形下降幅度 宏观策略专题报告 超过20%；尽管居民消费支出在长期有修复机会，但也要防止其在短期 出现过大的波动，合理控制改革力度。

结构方面，居民消费支出包含八个大类，2020年数据显示，S市居民消 费支出中占比最高的三类为食品烟酒、居住、交通通信，分别达到30.8%、 29.4%、13.9%，余下五类分别为教育文化娱乐、生活用品及服务、衣 着、医疗保健、其他用品及服务，占比均不足10%。

图表7：S市2020年居民人均消费支出及构成 来源：统计公报、中泰证券研究所 短期内，居民消费支出总量的减少也会导致其结构产生变化。

我们假设 2022年S市居民消费支出的原始结构与2020年相同，以此为基础进行 测算。

根据前文估算，2022年S市居民人均消费支出预计达50906.8 元，乘以常住人口预测值后得到全市居民消费支出总量可达9921.4亿 元，则其中占比最高的食品烟酒、居住、交通通信三大类消费支出分别 达到3058.1、2920.4、1379.5亿元。

设置房产税情景为70%税基以及0.4%的税率，观察改革后短期内的消 费支出结构变化： 第一，假设，必需消费品不受影响。

必需消费品占主导的消费支出在短 期内具备刚性，可判断其大致不发生变化，包括食品烟酒、医疗保健、 生活用品及服务这三大类别。

第二，短期居住支出不受影响，其余四类承受压力。

居住类消费支出具 体包括租赁房房租、住房保养维修及管理费用、水电燃料费、自有住房 折算租金。

假定住房保养维修及管理费用和水电燃料费在短期不变，余 下两项租赁房房租和自有住房折算租金均与当期租金水平直接挂钩。

而 宏观策略专题报告 租金在房产税改革后受到两方面短期影响：一是住房保有税或将转嫁至 租客，租金短期上升；二是由于房价短期下行导致住宅购买成本下降， 使得租金下降；我们假设租金在这一正一负的两个效应叠加之下短期不 变，则居住类消费支出在短期也不发生变化。

图表8：居住类消费支出细项 来源：中泰证券研究所 余下四类消费支出将在短期受到冲击，在70%税基以及税率0.4%的情 况下，居民消费支出总量下降725.8亿元，若衣着、交通通信、教育文 化娱乐、其他用品及服务这四类消费均减少相同比例，则将在短期分别 下降106.2、336.5、221.4、61.6亿元。

从数量上来看，交通通信的消 费支出下降最高，其次是教育文化娱乐和衣着。

占比变化方面，短期内食品烟酒、居住、生活用品及服务和医疗保健类 消费占比上升，其中食品烟酒类占比上升2.4个百分点，随后是居住类 消费上升2.3个百分点，生活用品和医疗保健分别上升0.4、0.3个百分 点；占比下降的四类消费中，交通通信类下降最多，降低了2.6个百分 点，随后是教育文化娱乐的1.7个百分点，衣着和其他用品及服务分别 下降0.8、0.5个百分点。

图表9：房产税改革对S市居民消费支出结构的短期影响预测（70% 税基、0.4%税率） 宏观策略专题报告 来源：WIND、中泰证券研究所 第三，时间拉长，由于房产税针对资产存量开征，在直接调节收入分配 的同时，还能支持保障性租赁住房和共有产权房建设，或将导致供给增 加、租金下行，中低收入群体的居住支出有望下降。

居住支出的降低为 受冲击的消费创造修复空间，其余四类消费出现增长，消费支出内部结 构再次发生变化，消费结构发生转型。

对S市住宅租金价格下降幅度进 行三种情景假设：-10%、-30%、-50%，在短期冲击的基础上进一步测 算租金下降带来的消费结构变化： 根据前文测算，70%税基、0.4%税率的情况下，短期的冲击或使S市 2022年居民消费支出总量下降至约9195.6亿元，其中占比最高的三项 支出分别是食品烟酒、居住和交通通信，分别占比33.3%、31.8%、11.3%。

首先观察租金下行对居住类支出的下降影响：居住类消费的细项中，保 养维修管理费和水电燃料费受到房租变动的影响不大，而租赁房房租和 自有住房折算租金受到租金水平的直接影响。

2013年后，居民个人消费 支出增加了“自有住房折算租金”，2013-2019全国居民人均消费支出中， 租赁房房租和自有住房折算租金的合计占比均稳定在66.8%-70.0%这 一区间内，均值为68.1%，由于缺少城市级别的数据，我们用该比例测 算S市自有住房折算租金和租赁房房租合计约为1988.8亿元，租金的 下降幅度由这两个细分项承担，则在租金下降的三种情景下（-10%、 -30%、-50%），自有住房折算租金和租赁房房租合计将带动居住类消费 支出分别下降198.9、596.6、994.4亿元，下降幅度分别为6.8%、20.4%、 34.1%。

居住支出的降低为短期受冲击的四类可选消费创造了修复空间，在支出 总量不变的情况下，假设居民在其余四类可选消费（衣着、交通通信、 教育文化娱乐、其他用品及服务）上的支出按相同比例增加，则在三种 租金下降的情景下（-10%、-30%、-50%），余下四类可选消费支出的增 加幅度分别为8.8%、26.5%、44.2%， 结构变化上来看，三种情景（租金-10%、-30%、-50%）将使得S市居 住类居民消费支出占比分别下降2.2、6.5、10.8个百分点，分别降至 29.6%、25.3%、20.9%。

其余四类可选消费（衣着、交通通信、教育文 化娱乐、其他用品及服务）获得增量后，合计占比将在三种情景下分别 提升到26.6%、30.9%、35.3%，该四类可选消费在房产税改革前的合 计占比为30.0%，在房产税改革后先是经历了短期的下降冲击，又在居 住类消费下降后出现了修复，并且在后两种情景下或将超过改革前的占 比，总体呈现U型增长。

总体来看，占比最高的依然是食品烟酒类消费， 比例维持在33.3%，居住类消费尽管依然还将处在第二高的位置，但在 最多的情景下将下降10.8个百分点至20.9%，与第三大交通通信类支出 的差距缩小至4.5个百分点。

宏观策略专题报告 图表10：不同情景下各消费类别的占比变化 来源：WIND、中泰证券研究所 在长期，居民承担的“间接税”由于开发、流转环节的税收减少而降低， 总税负并不会因房产税改革而显著增加，可支配收入将逐渐回升，叠加 房产税直接调节收入分配、降低中低收入群体的居住支出，都将进一步 驱动消费扩张和转型，产生积极影响。

4.风险提示 1、房产税对消费影响的测算基于的一定假设及前提，未考虑宏观环境、 政策等诸多现实因素的影响，其相关结论具有一定的局限性，仅供参考； 2、本报告中的S市仅作为本报告中房产税测算的示例，不具有实际指 向性和代表性；3、政策变动风险。

宏观策略专题报告 投资评级说明： 评级说明 股票评级 买入预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。

其 中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市 转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为 基准（另有说明的除外）。

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