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机械设备行业:天风证券-机械设备行业碳中和系列1:风电设备~平价时代来临,风正扬帆正当时-211010

研报作者:李鲁靖 来自:天风证券 时间:2021-10-10 11:06:33
  • 股票名称
    机械设备行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    18***22
  • 研报出处
    天风证券
  • 研报页数
    50 页
  • 推荐评级
    强于大市
  • 研报大小
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研究报告内容

1 证券研究报告 作者: 行业评级: 上次评级: 行业报告| 机械设备 强于大市 强于大市 维持 2021年10月10日 (评级) 分析师李鲁靖SAC执业证书编号:S1110519050003 联系人朱晔 碳中和系列1:风电设备——平价时代来临,风正扬帆正当时 行业深度研究 摘要 2 结论:风电设备为碳中和政策下高潜力赛道,风正扬帆正当时。

本文通过对产业链的各环节进行梳理,寻找本阶段风电行业 及风电设备的投资机会,建议关注新强联、华伍股份、运达股份、中材科技、三一重能。

风电综述:技术成熟,商业化前景明朗的高性价比赛道。

我国风电产业经过快速发展,是全国少数在国际取得领先优势的产 业,国家陆续推出的实行竞争配置、加快风电消纳的相关政策加速海上风电建设以及平价上网的到来,行业发展再次加速。

2020年我国新增风电装机容量52.00GW,其中陆上风电新增装机容量48.94GW,海上风电新增容量3.06GW,超过2018年与 2019年国内新增风电装机容量之和。

目前我国累计装机容量达262.10GW,超量完成“十三五”规划目标。

风电市场前景:海上风电市场潜力大,带动半直驱技术迭代。

陆上风电技术门槛低,是目前主要风电类型,目前全面平价上 网。

海上风电先天优势明显,2013-2020年我国中国海上风机累计装机容量CAGR达到53.41%,抢装潮红利尚未完全释放。

目 前发电机组主要有双馈和直驱两种技术,前者是陆上风电主流路线。

半直驱综合直驱、双馈优点,采用了传动比低的齿轮箱, 保障了齿轮箱可靠性,是未来海上风电机组的不二之选,已有多家主机厂尝试开发。

LCOE与IRR:风电LCOE优势显著,风电IRR提升空间大。

2020年陆上/海上风电LCOE仅有0.039 USD/kWh/0.084 USD/kWh,其 中陆上风电在可再生能源领域最低,风电整体成本优势显著。

得益于技术不断突破,未来陆上、海上风电项目总成本持续下 降,在政策补贴退坡的情况下项目IRR依然可以企稳甚至保持高额增长,投资景气旺盛。

通过对风电产业链的分析研究,我们对受益于大型化、定制化和海上风电兴起趋势的企业进行了梳理,建议重点关注具备海 上大功定制化机组及其核心零部件供应能力的上市公司,建议关注新强联、华伍股份、运达股份、中材科技、三一重能。

风险提示:风电政策支持不及预期、海上风电发展不及预期、装机进度低于预期 风电综述:技术成熟,商业化前景明朗 的高性价比赛道 1 3 4数据来源:中商情报网,天风证券研究所 1.1风电行业概念及产业链:技术成熟,商业化前景明朗 风电技术成熟,商业化前景明朗。

风电是指利用风力发电机组直接将风能转化为电能的发电方式。

在风能的各种利用形式中, 风力发电是风能利用的主要形式,也是目前可再生能源中技术最成熟、最具有规模化开发条件和商业化发展前景的发电方式之 一。

我国已将风电产业列为国家战略性新兴产业之一,在产业政策引导和市场需求驱动的双重作用下,风电产业已成为全国为 数不多在国际取得领先优势的产业; 风电产业上游主要有回转支承、风电制动、法兰等;中游主要为整机组装制造等;下游主要为风电场运营和运维环节。

图:风电行业产业链及主要企业 5数据来源:中国发展改革委员会,中国生态环境部,国家能源局,财政部,天风证券研究所 1.2风电行业政策规划:多层面政策出台,行业发展加速 在2016年11月,国家能源局制定了《风电发展“十三五”规划》,指出到2020年底,风电累计并网装机容量确保达到2.1亿 千瓦以上,其中海上风电并网装机容量达到500万千瓦以上,风电年发电量确保达到4200亿千瓦时,约占全国总发电量的6%; 随着风电技术的进步,更多“低风速+平坦+临近负荷中心”的风资源可以被“分散式”的形式充分利用,我国分散式风电政 策密集加码。

并且,国家陆续推出实行竞争配置、加快风电消纳的相关政策,提出加快发展海上风电建设。

与此同时,我国风 电发展政策环境已经开始由之前的补贴鼓励到现在驱动平价上网。

表:2020-2021年我国风电主要风电政策汇总 6数据来源:GWEC,中商情报网,天风证券研究所 1.3国内需求:新增装机容量世界领先,超额完成“十三五”规划目标 我国风电行业发展迅速,新增装机容量位列全球第一。

随着近年来对环境的整治力度加大,我国逐渐从煤炭发电转向环保的风 力发电,风电行业一直处于快速发展阶段。

根据GWEC统计,2020年中国新增风电装机量占全球56%,2019年中国累计装 机容量占全球32.29%,中国的新增装机容量和累计装机容量处于世界领先地位; 2020年我国新增风电装机容量52.00GW,超额完成“十三五”规划目标。

根据GWEC数据,2020年我国新增风电装机容量 52.00GW,其中陆上风电新增装机容量48.94GW,海上风电新增容量3.06GW,超过2018年与2019年国内新增风电装机 容量之和。

我国累计装机容量达262.10GW,已超量完成了“十三五”规划的风电装机目标。

图:2020年中国风电新增装机容量占全球56%图:2016~2020年中国风电新增与累计装机容量 56% 18% 3% 2% 2% 19% 中国美国巴西荷兰德国其他国家 191520.6 25.7 5249.5 148.6 163.7 184.3 210.1 262.1 275.8 0 50 100 150 200 250 300 201620172018201920202021E 中国风电新增并网装机容量(GW)中国风电累计并网装机容量(GW) 7数据来源:企查猫,BlommbergNEF,前瞻产业研究院,北极星电力网,天风证券研究所 1.4竞争格局:行业整体竞争激烈,装机市场高度集中 风电发展如火如荼,2020年新成立企业数超过2837家。

风电景气度高带动整体产业链高速发展,新增空白市场吸引大量新企 业进入。

根据企查猫的数据,中国风电相关新成立企业(在业)近年数量大幅增长,2020年超过2837家,2013-2020年 CAGR达到37%; 国内新增装机份额高度集中,2020年CR10超过90%。

随着市场调整与整合进程的加快,龙头企业认可度不断提高,风电整 机市场份额趋于集中,寡头竞争格局初现。

近年来,风电整机制造行业加速集中,2019年CR5/CR10为76%/94%,2020年 市场集中度小幅下滑,但CR10仍超过90%。

图:中国风电企业(在业)新成立数量高速增长(个) 321 507 603 899 1199 1586 2369 2837 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 20132014201520162017201820192020 新成立企业数YoY 图:国内风电装机市场高度集中 58% 60% 67% 72% 76% 64% 81% 84% 90% 90% 94% 91% 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 201520162017201820192020 CR5 CR10 8数据来源:GWEC,天风证券研究所 1.5行业前瞻:“十四五”年均新增装机有望5000万千瓦,再造中国风电 根据CWP 2020(北京国际风能大会)规划,“十四五”期间为实现风电行业与碳中和国家战略相适应,我国风电行业2021年- 2025年年均新增装机5000万千瓦以上,2025年中国风电累计装机将超过4.7亿千瓦,较目前装机量翻番,有望再造中国风电; 从产品结构来看,根据GWEC保守预测,我国2025年陆上风电新增装机容量有望达到45GW,2021-2025年CAGR达到 10.67%;海上风电在经过2019-2021年抢装潮后发展速度可能放缓,2025年新增装机容量达到5GW,2022-2025年 CAGR可能达到7.72%。

图:2021-2025年中国陆上、海上风电新增装机容量预测(GW) 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 陆上风电海上风电 风电市场前景:海上风电市场潜力大,带动半直 驱技术迭代 2 9 10数据来源:国家能源局,华经情报网,天风证券研究所 2.1市场结构:陆上风电日趋成熟,海上风电潜力较大 陆上风电技术门槛低,是目前主要风电类型。

陆上风力风速变化小,电能转化率稳定,风电整机运营和维护方便,具有技术门 槛和开发成本低的优势,是各国风电行业初期发展的主要方式。

根据国家能源局的数据,2020年中国陆上风电累计装机容量 达到27100万千瓦,市场规模远超海上风电; 海上风电先天优势明显,市场发展潜力大。

海上风电具有资源丰富、发电效率高、距负荷中心近、土地资源占用小、大规模开 发难度低等优势,是风电行业的未来发展方向,目前被各国重点推进。

根据国家能源局的数据,2013年中国海上风机累计装 机容量仅有45万千瓦,2020高速攀升至900万千瓦,CAGR达到53.41%。

图:2020年中国陆上风电累计装机容量达到27100万千瓦图:中国海上风电高速发展 7671 9570 12830 14701 16088 17982 20412 27100 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 20132014201520162017201820192020 陆上风电累计装机容量(万千瓦) YoY 4567 104 163 279 444 593 900 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 20132014201520162017201820192020 海上风电累计装机容量(万千瓦) YoY 11数据来源:东方风力发电网,中国能源网,天风证券研究所 2.2发电机组技术路线对比:直驱、双馈各有优劣,半直驱是未来首选 表:双馈与直驱多方面对比 发电机组主要有双馈和直驱两种技术,前者是陆上风电主流路线。

双馈发电机组带有齿轮箱,电机成本低,技术成熟,可靠性 更强,是Vestas,Siemens Gamesa,Repower等主流厂商主要采用的技术路径。

直驱发电机组则放弃齿轮箱,虽然降低 了齿轮箱的维护成本,但机头荷载大降低了整机可靠性,增加了后期维护难度。

同时,直驱发电机组综合能耗和效率并不优于 双馈机组,环境适应能力更差,尤其不适用于海上风电。

此外,直驱机组发电机重量尺寸更大,运输安装成本更高。

综合来看, 直驱机组受限条件多,双馈机组市场占有率更高; 12数据来源:中国能源网,《海上风电机组机型发展的技术路线对比》黄子果,天风证券研究所 2.2发电机组技术路线对比:直驱、双馈各有优劣,半直驱是未来首选 图:双馈是主流技术,半直驱正在崛起 半直驱综合直驱、双馈优点,是未来海上风电首选路线。

半直驱机组采用了传动比低的齿轮箱,保障了齿轮箱可靠性,相较于 双馈机组更契合海上风电,是未来海上风电机组的不二之选。

并且,半直驱采用永磁发电机和全功率交流电,其中速永磁发电 机体积重量下降,成本也下降显著,在各种功率下都能保持较高的发电效率。

综合来看,半直驱在成本和可靠性、发电效率间 维持了巧妙的平衡。

目前,以双馈技术为主的Vestas大容量海上风电机组已改走半直驱技术路线,明阳智能的半直驱永磁混合 驱动技术也越来越受到市场认可,越来越多的整机厂加入半直驱技术路线。

13数据来源:《海上风电机组机型发展的技术路线对比》黄子果,天风证券研究所 2.2发电机组技术路线对比:直驱、双馈各有优劣,半直驱是未来首选 图:双馈异步风电系统示意图 图:永磁半直驱风电系统示意图 图:永磁直驱风电系统示意图 14数据来源:发改委,天风证券研究所 2.3风电平价上网时代来临,抢装趋势明显 补贴逐渐取消,风电迈入平价上网时代。

随着风电成本迅速下降,2019年发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》, 要求风电电价执行指导价。

其中,陆上风电技术成熟,2021年后全面实现平价上网,国家不再补贴;海上风电发展较晚,补贴 退坡力度较小,潮间带2019年以后新核准的项目将按照所在资源区陆上风电指导价进行补贴,近海2019-2020年新核准的项 目的指导价调整为每千瓦时0.8元、0.75元。

表:中国历次风电补贴政策调整 15数据来源:国家能源局,天风证券研究所 2.3风电平价上网时代来临,抢装趋势明显 陆上风电抢装逐渐冷却,海上风电抢装加速。

陆上风电由于2021年后全面进入平价时代,抢装高潮出现在2019-2020年。

2019/2020年中国陆上风电新增装机容量达到2481/6861万千瓦,同比增长27.30%/176.54%;而2021年H1仅有869.4万千 瓦,同比增长65.21%,抢装趋势有所减缓。

海上风电尚未进入平价时代,抢装趋势愈发明显。

2019年/2020年/2021年H1中 国陆上风电新增装机容量达到198/306/215万千瓦,同比增长20.00%/54.55%/102.83%,整体呈现出加速抢装趋势。

图:中国陆上风电新增装机容量 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 50 100 150 200 250 300 350 201620172018201920202021H1 海上风电新增装机容量(万千瓦) YoY 图:中国陆上风电新增装机容量图:中国海上风电新增装机容量 -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 201620172018201920202021H1 陆上风电新增装机容量(万千瓦) YoY 16数据来源:GEIDCO,天风证券研究所 2.4碳中和:电力脱媒空间大,风电将成核心发电来源 电力脱媒加速,新能源发电存量替代空间大。

碳中和下,电力的快速、深度脱媒将成为全球温升控制在1.5℃之内的关键因素。

根据能源基金会的预测,2050年电力部分需基本脱煤至零排放或负排放才得以实现1.5℃的目标,风电等新能源发电方式将大 量填补火力发电退出的缺口。

预计2060年中国实现碳中和时,风电装机占比将达31.2%。

未来风光发电装机将成为电源装机增量主体,根据GEIDCO预测, 2025-2030年新增电力需求全部由新能源满足,2060年中国达到碳中和时风光装机占比近80%,发电量超过70%,风电将 成为电力供应的支柱。

表:2020-2060我国装机总量及结构(亿千瓦) 17数据来源:GEIDCO,天风证券研究所 2.4碳中和:陆上风电与海上风电协同发展 陆上、海上风电协同发展,东部中部装机占比持续提升。

碳中和下,国家将同时大力发展陆上和海上风电:在新疆、内蒙古、 甘肃等西部和北部地区加快大型陆上风电基地的开发,在广东、江苏、福建等中部和东部地区发展分散式风电建设。

根据 GEIDCO预测,至2030年碳达峰时,陆上风电/海上风电装机市场份额占比为94.4%/5.6%,西部北部/东部中部装机比例 60.3%/39.7%;至2060年碳中和时,陆上风电/海上风电装机占比为93.6/6.4%,西部北部/东部中部装机比例57.3%/42.7%, 海上风电和东部中部装机占比将增加。

图:海上风电占比将稳步提升 97.2% 94.4% 94.1% 93.6% 2.8% 5.6% 5.9% 6.4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2025E 2030E 2050E 2060E 陆上风电海上风电 58.8% 60.3% 56.1% 57.3% 41.2% 39.7% 43.9% 42.7% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2025E 2030E 2050E 2060E 西部、北部东部、中部 图:按区域划分国内装机比例预测 风电vs光伏设备对比:基于成本与IRR视角 3 18 光伏度电成本 19资料来源:CPIA,天风证券研究所 3.1光伏:投资成本及回报率 图:2020-2030年光伏地面电站不同等效利用小时数LCOE估算(元/kWh)图:2020-2030年光伏分布式电站不同等效利用小时数LCOE估算(元/kWh) 通常用LCOE(Levelized Cost of Electricity)来衡量光伏电站整个生命周期的单位发电量成本,并可用来与其他电源发电成本对比。

在全投资模型下,LCOE与初始投资、运维费用、发电小时数有关。

2020年全投资模型下地面光伏电站在1800小时、1500小时、 1200小时、1000小时等效利用小时数的LCOE分别为0.2、0.24、0.29、0.35元/kWh。

随着组件、逆变器等关键设备的效率提升, 双面组件、跟踪支架等的使用,运维能力提高,2021年后在大部分地区可实现与煤电基准价同价。

2020年,全投资模型下分布式光伏发电系统在1800小时、1500小时、1200小时、1000小时等效利用小时数的LCOE分别为0.17、 0.2、0.26、0.31元/kWh。

目前国内分布式光伏主要分布在山东、河北、河南、浙江等省份,等效利用小时数通常在1000-1100 小时左右。

度电成本:2020年主流可再生能源中陆上风电平均LCOE最低,风电优势明显 20资料来源:IRENA,天风证券研究所 3.1风电:投资成本及回报率 图:2010年与2020年全球可再生能源平均LCOE (2020 USD/kWh) 根据IRENA的统计,2010~2020年全球陆上风电LCOE从0.089 USD/kWh下降至0.039 USD/kWh,海上风电LCOE从 0.162 USD/kWh下降至0.084 USD/kWh,降幅分别达到56%和48%;太阳能光伏和CSP的LCOE虽然降幅明显,但2020 年仍然高达0.057 USD/kWh和0.108 USD/kWh,投资成本显著高于风能;此外,地热能和水电的LCOE均出现上涨,2020 年分别达到0.071 USD/kWh和0.044 USD/kWh;生物能源的LCOE则维持在0.076 USD/kWh; 风电内部来看,陆上风电LCOE一直较海上风电LCOE低,降幅较为平稳;海上风电近5年由于技术快速发展,近期降幅更明显, 随着未来海上风电高速发展,其LCOE有望更快速下降。

综合来看,目前风电投资成本优势明显,未来有望持续保持。

0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 0.45 20102020 0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 0.10 0.12 0.14 0.16 0.18 20102011201220132014201520162017201820192020 海上风电陆上风电 图:2010-2020年全球海上、陆上风电平均LCOE (2020 USD/kWh) 光伏IRR回报率 21资料来源:各地方政府官网,天风证券研究所 我们认为绿电交易本身形成了对于发电侧储能的一种类补贴(企业对企业,而非政府对企业)。

2020年以来,针对储能项目的补贴逐步提升。

我们看到现阶段,光储一体在IRR上相较于单纯光伏项目仍有一定提升空间,主要 系储能单位投资较高。

我们测算,在每度电0.1、0.5、1.0元补贴之下,光储一体项目IRR相较于无补贴状态分别提升0.33、1.64、 3.19个百分点。

绿电由于相较于一般煤电具备0.03-0.05元/度电的溢价,因而这就形成了购买企业对出售企业的一种类补贴。

图:发电侧光伏项目IRR测算 4.92% 5.25% 6.56% 8.11% 6.24% 6.24% 6.24% 6.24% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 补贴补贴0.1元/度补贴0.5元/度补贴1元/度 光伏+储能IRR光伏IRR 3.2光伏:投资成本及回报率 陆上风电IRR回报率 22资料来源:北极星电力网,东北能源网,天风证券研究所 表:陆上风电项目IRR测算 3.2风电:投资成本及回报率 装机容量(MW) 50505050 单位建造成本(元/KW) 6000550050004500 项目投资总成本(万元) 30000275002500022500 年营运费用(万元) 1050962.5875787.5 年借款利率4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 自有资金占比20% 20% 20% 20% 建设期1111 运营期15151515 年发电利用时长(小时) 2500250025002500 设备年发电量(MWH) 125000125000125000125000 税率13% 13% 13% 13% 上网电价(含税)(元/kWh) 0.340.340.340.34 设备年电费(万元) 3761376137613761 IRR 4.34% 10.68% 16.22% 19.99% 抢装潮叠加技术进步,我国陆上风电项目单位建造成本逐渐下降。

以50MW设备为例,我们测算除不同建造成本下陆上风电IRR区间 为4.34%~19.99%,初始投资成本对陆上风电IRR影响显著。

随着未来风电投资成本下降,项目回报率有望保持高额增长。

海上风电IRR回报率 23资料来源:北极星电力网,东北能源网,天风证券研究所 表:海上风电项目IRR测算 3.2风电:投资成本及回报率 海上风电相较于陆上风电发展滞后,应用环境恶劣,其单位建造成本和年营运费用是陆上风电的2.8倍左右。

同时,海上风电运营 期和年发电利用时长更长,加之目前国家补贴还未退坡,产生的电费收入远高于陆上风电。

以50MW容量的海上风电为例,在上网 电价为0.85元/kWh和0.75元/kWh下,项目IRR可以达到13%以上。

随着未来相关补贴消失,海上风电IRR会大幅下降,为保持既有收 益率,项目总成本下降空间仍然很大。

装机容量(MW) 505050 单位建造成本(元/KW) 168001540012600 项目投资总成本(万元) 840007700063000 年营运费用(万元) 588053903150 年借款利率0.040.040.04 自有资金占比0.20.20.2 建设期222 运营期252525 年发电利用时长(小时) 350035003800 设备年发电量(MWH) 175000175000190000 税率0.130.130.13 上网电价(含税)(元/kWh) 0.850.750.45 设备年电费(万元) 13164116157617 IRR 14.35% 13.28% 8.12% 2020年,全国主要电力企业合计完成投资10189亿元,比上年增长22.8%。

全国电源工程建设完成投资5292亿元,比上年增 长29.5%。

其中,风电完成投资2653亿元,比上年增长71.0%;太阳能发电完成投资625亿元,比上年增长62.2%。

2020年,全国新增发电装机容量19144万千瓦,比上年多投产8643万千瓦。

其中,新增并网风电装机容量7211万千瓦,新增 并网太阳能发电装机容量4820万千瓦。

24资料来源:国家能源局,天风证券研究所 3.3我国一次能源发电量及增速对比 图:2017-2020年国内发电装机容量(亿千瓦)图:2017-2020年国内发电装机容量同比(%) 图:2017-2020年国内发电量(万亿千瓦时)图:2017-2020年国内发电量同比(%) 0 1 2 3 4 5 6 7 8 201520162017201820192020 水电火电核电风电太阳能发电 0 5 10 15 20 25 201520162017201820192020 水电火电核电风电太阳能发电 -20 0 20 40 60 80 2017201820192020 水电火电核电风电太阳能发电 0 20 40 60 80 100 2017201820192020 水电火电核电风电太阳能发电 25资料来源:IRENA,天风证券研究所 3.3全球一次能源发电量及增速对比 2019年,全球一次能源发电总量达6,937,478GWh,比上年增长5.44%。

其中,风电总量达1,390,221GWh, 比上年增长12.30%;太阳能发电693,065GWh,比上年增长22.73%。

2020年,全球发电装机容量2,799,094MW,比上年增长260653MW,增长率10.27%。

0 1000000 2000000 3000000 4000000 5000000 6000000 7000000 8000000 2010201120122013201420152016201720182019 风电太阳能发电生物能源地热能源水电海洋能源 -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 201120122013201420152016201720182019 风电太阳能发电生物能源 地热能源水发海洋能源 图:2010-2019年全球一次能源发电量(GWH)图:2011-2019年全球一次能源发电量同比增速(%) 风电标的梳理 4 26 27数据来源:天风证券研究所 4.1从大型化、定制化和海上风电兴起的趋势中寻找企业投资机遇 通过对风电产业链的分析研究,我们对受益于大型化、定制化和海上风电兴起趋势的企业进行了梳理,建议重点关注具备海上大 功定制化机组及其核心零部件供应能力的上市公司: 新强联:风电轴承龙头,轴承工艺世界领先,2021年4月拟通过定增建成3.0MW及以上大功率风电主机配套轴承生产线项目。

华伍股份:风电制动器龙头,综合市占率超过40%,大型化风电制动系统以及海上风电制动系统不断取得新突破。

运达股份:大型风电机组龙头,拥有3.X~6.XMW平台等10余款整机技术,公司大功率和超高海拔区域技术处于行业领先。

中材科技:国产风电叶片龙头,拥有1.0MW-8.XMW的6大系列产品,“两海战略”打开海上风电市场空间。

三一重能:风电机组新势力,成功过会募投大兆瓦风机整机、新技术开发、风机后市场等多个升级改造项目,持续优化产品 结构。

轴承 制动器机组 叶片 新强联 华伍股份 中材科技 上游 运达股份 三一重能 中游 28数据来源:公司年报,Wind,天风证券研究所 4.2新强联:国产风电轴承龙头,碳中和加速进口替代 公司主营大型高端回转支承,是风电轴承进口替代龙头。

公司主营业务产品主要包括风电主轴轴承、偏航轴承和变桨轴承,盾 构机轴承及关键零部件,海工装备起重机回转支承等,主要应用于风力发电机组、盾构机、工程机械等领域。

其中,风电轴承 是风电整机核心零部件,具有极高的运行可靠性与寿命要求,技术门槛极高。

公司深耕风电轴承多年,凭借雄厚的原创性和新 产品研发能力率先实现风电轴承产品国产替代,是风电轴承龙头企业; 风电轴承业务发力,支撑毛利率稳定。

公司自2018年以来持续提升风电类轴承产品(变桨轴承、偏航轴承、主轴轴承与风电 配件)的销售占比,2021H1主营收入占比已达82.27%。

相较于附加值低、毛利率低的铸件产品,公司的风电类轴承产品技 术工艺难度大,附加值高,毛利率持续维持在30%左右,随着其收入占比提升,公司有望持续维持高水平毛利率。

图:公司风电类产品主营收入占比大幅提升图:公司风电类产品维持高毛利率 53.66% 37.75% 47.71% 88.21% 82.27% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20172018201920202021H1 风电类产品主营收入占比 54.06% 34.21% 44.05% 31.49% 28.77% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20172018201920202021H1 风电类产品毛利率 29数据来源:公司官网,天风证券研究所 4.2新强联:国产风电轴承龙头,碳中和加速进口替代 表:公司部分主要产品 30数据来源:公司年报,Wind,天风证券研究所 4.2新强联:国产风电轴承龙头,碳中和加速进口替代 营业收入和扣非后归母净利润高增长。

得益于核心轴承技术突 破以及进口替代进程加快,公司综合盈利能力优势突出。

2020/2021年H1公司营业收入20.6/12.6亿元,同比 +221.01%/133.20%,2018-2020年CAGR112.51%;扣非 后归母净利润3.8/2.2亿元,同比305.13%/123.82%,2018- 2020年CAGR164.98%; 盈利能力保持稳定。

公司2020/2021年H1实现毛利率 31.4%/32.6%,净利率11.0%/12.0%,盈利空间保持稳定。

图:2016-2021年H1公司营业收入图:2016-2021年H1公司扣非后归母净利润 28% 30% 31% 29% 31% 33% 14% 21% 16% 12% 11% 12% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 201620172018201920202021H1 毛利率净利率 图:2016-2021年H1公司毛利率和净利率 3.63.7 4.6 6.4 20.6 12.6 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 5 10 15 20 25 201620172018201920202021H1 营业收入(亿元) YoY 0.40.4 0.5 0.9 3.8 2.2 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 201620172018201920202021H1 扣非后归母净利润(亿元) YoY 31数据来源:招股说明书,Wind,天风证券研究所 4.2新强联:国产风电轴承龙头,碳中和加速进口替代 轴承工艺世界领先,充分受益碳中和下国产替代。

回转轴承工艺复杂,需要长期积累才能有所突破。

公司在研发领域投入大量 心血,使得核心产品如三排滚子结构直驱式大功率风电机组主轴轴承等迈向世界先进水平。

公司已与明阳智慧、远景能源、湘 电风能、三一重能等主要风电整机客户形成长期合作,实现工艺与市场份额双提升。

此外,在碳中和的牵引下,风电整机及核 心零部件国产化进程加速,公司得到双重受益,有望打入金风科技等潜在客户供应链,风电轴承产品景气旺盛。

乘机组大型化东风,定增加码大功率产品研发工艺。

碳中和加速风电行业技术创新,国产化、大型化机组趋势明显,公司拟通 过募集资金提高大型化产品设计与生产水平。

2021年4月,公司拟通过定增建成3.0MW及以上大功率风电主机配套轴承生产 线项目,达产后年产风电轴承6,900个,其中风电主轴轴承1,500个,偏航变桨轴承5,400个,大型化趋势明显。

表:公司风电领域核心客户行业地位及合作时间图:公司3.0MW及以上大功率风电主机配套轴承生产线项目预计年产量 32数据来源:Wind,天风证券研究所 4.3华伍股份:工业制动器领军者,碳中和下发力大型风电制动器 图:2016-2021年H1公司营业收入 公司是国产工业制动器龙头,产品覆盖领域广。

公司主要从事工 业制动器及其控制系统行业,以传统制动器起家,逐步将业务延 伸至风电、轨交、冶金等其他行业。

公司拥有振华重工、宝武钢 铁、中联重科、三一重工等多家业内知名客户,是国内工业制动 器领军企业; 公司盈利能力稳步提升。

2020/2021年H1,公司实现营业收入 13.1/7.2亿元,同比+22%/26%;扣非归母净利润1.5/1.1亿元, 同比+104%/38%;2018年因计提大额坏账准备和商誉减值而由 盈转亏;2020/2021年H1毛利率15%/19%,净利率13%/16%, 整体盈利能力逐步向好。

图:2016-2021年H1公司归母净利润 图:2016-2021年H1公司毛利率和净利率 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 201620172018201920202021H1 毛利率净利率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 201620172018201920202021H1 营业收入(亿元) YoY 0.3 0.4 -1.2 0.7 1.5 1.1 -500% -400% -300% -200% -100% 0% 100% 200% -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 201620172018201920202021H1 扣非后归母净利润(亿元) YoY 33数据来源:公司官网,天风证券研究所 4.3华伍股份:工业制动器领军者,碳中和下发力大型风电制动器 表:公司部分主要产品 34数据来源:Wind,天风证券研究所 4.3华伍股份:工业制动器领军者,碳中和下发力大型风电制动器 图:2016-2021年H1公司营业收入结构 公司风电制动器全球领先,综合市占率超过40%。

公司风电制动器产品广泛运用于风力发电主机制动系统中,在风电制动器 领域,公司已达到国际先进水平,公司风电偏航制动在全国范围内保持市场领先地位。

公司风电产品客户基本涵盖了国内主 要风电设备主机厂商,其中包括金风科技、广东明阳、远景新能源、浙江运达、湘电股份、上海电气、东方电气、国电联合 动力等,且是国内唯一一家西门子风电全球合格供方; 公司风电领域营收大幅增长,是第一大主营业务。

2018年以来,受益于风电领域景气高度旺盛,公司风电制动系统营业收 入及其占比大幅提升。

2020年/2021年H1公司风电制动系统实现营业收入5.1/2.9亿元,同比增长58%/21%,占总营业收 入39/41%; 把握碳中和机遇,加码大型化风电产品。

公司紧跟下游大型化趋势,公司已在大型化风电制动系统取得多个突破。

公司通过 围绕海上大功率风电机组开展产品研发与应用工作,其中变桨电动锁销在行业内首次应用,常规风机锁销产品也在多个海上 风机客户中得到应用,此外,大功率风机主轴制动器产品也在国内外客户中得到推广。

大型化步伐加快,叠加碳中和战略机 遇期,公司风电领域综合市占率有望再次提升。

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201620172018201920202021H1 制动系统技术改造制动系统水暖管道零件航空设备零部件其他 920% 95% 3926% 58% 21% 0% 500% 1000% 1500% 2000% 2500% 3000% 3500% 4000% 4500% 0 100 200 300 400 500 600 201620172018201920202021H1 风电制动系统营业收入(亿元) YoY 图:2016-2021年H1公司风电制动系统营业收入及增速 35数据来源:公司公告,天风证券研究所 4.4运达股份:风电整机新势力,碳中和加速市场重塑 公司是大型风力发电机组龙头,产品丰富,应用场景多元。

公司以大型风力发电机组为主营业务,提供覆盖风电项目全生命 周期的风电整体解决方案。

公司产品系列健全,推出2.XMW、3.XMW、4.XMW、5.XMW和6.XMW等多规格风电机组, 同时采取差异化设计使产品均可适用于于高温、低温、高海拔、低风速、沿海台风等不同自然环境,提高产品整体适用性; 顺应大机组发展趋势,推动大兆瓦产品结构升级。

公司主动抓住大功率机组发展机遇,持续推进2.5MW、3MW及以上高单 机功率系列产品研发,实现从0到1的突破,到2019年2.5MW及以上机组营收占比达到41%,2021年上半年2.5MW及以上 机组销量占比达到74% 图:2016-2019公司不同型号风电整机营收比例图:2021年上半年3MW及以上销量占比达16% 26% 58% 16% 2MW-2.5MW(不含) 2.5MW 3.0MW及以上 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016201720182019 2.2MW及以下2.5MW 3.0MW及以上其他业务 36数据来源:公司官网,天风证券研究所 4.4运达股份:风电整机新势力,碳中和加速市场重塑 表:公司风电整机主要产品 19.2% 19.4% 19.1% 17.1% 13.8% 20.3% 3.3% 2.9% 3.6% 2.1% 1.5% 2.5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 201620172018201920202021H1 毛利率净利率 37数据来源:Wind,天风证券研究所 4.4运达股份:风电整机新势力,碳中和加速市场重塑 图:2016-2021年H1公司营业收入及增速图:2016-2021年H1公司扣非后归母净利润及增速 得益于风电抢装潮和市场份额快速提升,公司业绩实现高增长。

公司2021H1实现营业收入50.1亿元,同比+41.4%;扣非后归 母净利润1.2亿元,同比+1108.9%。

2016-2020年,公司营业 收入/扣非后归母净利润CAGR达到38.4%/10.2%,随着下游认 可度持续提升,公司业绩未来有望保持较高增速; 盈利能力企稳向好。

公司2021年H1实现毛利率20.3%,净利率 2.5%,盈利能力逐渐重新回到过去高点。

图:2016-2021年H1公司毛利率和净利率 31.332.633.1 50.1 114.8 50.1 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 201620172018201920202021H1 营业收入(亿元) YoY 0.9 0.80.8 0.7 1.4 1.2 -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 201620172018201920202021H1 扣非后归母净利润(亿元) YoY 38数据来源:IEA,公司官网,天风证券研究所 4.4运达股份:风电整机新势力,碳中和加速市场重塑 “平价时代”引领机组大型化、定制化趋势。

大型化推动风电度电和投资成本持续下行。

2021年行业46款陆上新机型中, 5MW及以上占比48%,海上风电形成7、9、12MW平台等大容量梯次。

定制化有效降低风电项目投资回收期。

目前,陆上风 电主推5MW及以上、140米及以上等大机组,海上风电主推大容量抗台型机组和非抗台机组; 碳中和重塑市场格局,先发优势助力公司破局。

截至2021H1公司完成3.X~6.XMW平台10余款整机开发。

其中,公司实现全 球陆上单机功率最大的6.XMW平台机组“鲲鹏平台”、国内首批150米及以上超高混塔机组、153米国内最高柔塔机组吊装 和2200GX型超高海拔风电机组成功吊装。

目前公司大功率和超高海拔区域技术处于行业领先,随着碳中和的刺激,行业产品 结构洗牌加速,公司成长空间有望打开。

图:风机直径持续变大 70 80 100 125 250 0 50 100 150 200 250 300 2000~052005~102010~152015~20未来 风机直径(米) 图:公司全新鲲鹏平台 39数据来源:MAKE,前瞻产业研究院,天风证券研究所 4.4运达股份:风电整机新势力,碳中和加速市场重塑 碳中和下风电后市场前景更加明朗。

碳中和推动风电整机升级换代,大量更新替代哺育风机运维市场。

根据《中国风电后市场 发展报告(2019-2020)》预测,2025年风电后市场容量有望超过300亿元,庞大的存量市场为运维市场未来发展提供坚实 的需求基础,后市场有望成为公司新增长极。

图:中国风机后市场容量预测 200 220243 268297 328125 200 220 243 268 297 328 0 50 100 150 200 250 300 350 20132014201520162017201820192020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 中国风电运维行业市场规模(亿元)中国风电运维行业市场规模(亿元) 40数据来源:Wind,天风证券研究所 4.5中材科技:中国风电叶片龙头,碳中和下把握大型化机遇 公司主要从事风电叶片、玻璃纤维及制品以及锂电池隔膜领域,同时经营高压复合气瓶、膜材料及其他复合材料制品,在 “十四五”规划下将集中优势资源于特种纤维、复合材料、新能源材料三大赛道。

2020/2021年H1,公司风电叶片实现营 业收入89.77/30.37亿元,同比+78.14%/-6.79%,营收占比达47.98%/32.45%,截至2020年是公司第一大主营业务。

图:公司2016-2021年H1营业收入结构 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 201620172018201920202021H1 特种纤维复合材料制品风电叶片锂电池隔膜其他 图:公司2016-2021年风电叶片营业收入和毛利率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 201620172018201920202021H1 营业收入(亿元)毛利率 41数据来源:公司官网,天风证券研究所 4.5中材科技:中国风电叶片龙头,碳中和下把握大型化机遇 表:公司部分主要产品 42数据来源:Wind,天风证券研究所 4.5中材科技:中国风电叶片龙头,碳中和下把握大型化机遇 公司业绩和盈利能力显著提升。

2021年H1公司实现营业收入 93.6亿元,同比增长22.8%,扣非后归母净利润15.8亿元, 同比增长203.18%,业绩呈现高速增长。

此外,2021年H1 公司毛利率/净利率达到33.24%/20.39%,同比增加 5.14pct/8.09pct。

图:2016-2021年H1公司营业收入 图:2016-2021年H1公司扣非后归母净利润 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 201620172018201920202021H1 营业收入(亿元) YoY -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 201620172018201920202021H1 扣非后归母净利润(亿元) YoY 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 201620172018201920202021H1 毛利率净利率 图:公司盈利能力显著提升 43数据来源:GWEC,CCGC官网,天风证券研究所 4.5中材科技:中国风电叶片龙头,碳中和下把握大型化机遇 公司是国内风电叶片行业第一,持续加码“两海战略”。

目前公司在全国拥有7大风电叶片生产基地,具备年产10GW以上风 电叶片生产能力,拥有1.0MW-8.XMW的6大系列产品,“Sinoma”品牌风电叶片远销全球六大洲的23个国家。

同时,公 司坚持“两海战略”,巩固提升既有海上客户合作深度,持续增加海上大叶型产品研发投入,通过大型化、大功率化及定制化 叶片研发拓展海上风电客户。

根据GWEC调研,公司2020年产能达到10000MW,覆盖国内所有目标客户及国际知名客户市 场,综合实力位列国内风电叶片行业第一; 抓住碳中和机遇期,深化风电技术护城河。

风电抢装潮和碳中和使风电行业迅速进入调整期,行业成长对政策依赖性减弱,中 长期成长属性凸显。

大型化、大功率作为降本增效最有效途径,助力风电产业形成内生的“降本-放量-降本”的良性循环。

公司的技术进步以及低成本优势,将更多的吸引和深化国际整机企业合作伙伴关系,公司或将会迎来更大的发展空间。

表:公司是中国风电叶片龙头(2020年) 44数据来源:Wind,天风证券研究所 4.6三一重能:风电行业新势力,成功过会打开市场空间 公司是风电领域新势力。

公司主要经营风电机组、风电场以及光伏电站运营管理业务,是全球风电整体解决方案提供商,致力 于成为全球清洁能源装备及服务的领航者。

目前,公司具备2.XMW到5.XMW全系列机组研发与生产能力,形成了数字化顶 层设计、智能化生产制造等多个方面的核心技术体系,旨在成为风电整体解决方案领域的“中国第一、世界品牌”; 受益于抢装潮,公司风电机组业务收入大幅上涨。

风电逐步向平价上网时代过度,市场需求大幅提升,公司2020年风机发电 机组营业收入达到87.23亿元,同比增长893.86%。

图:2017-2020年公司营业收入结构 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2017201820192020 风机发电机组类发电收入风电建设服务其他业务 图:公司风机发电机组营业收入及毛利率 24% 25% 26% 27% 28% 29% 30% 31% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2017201820192020 营业收入(亿元)毛利率 45数据来源:公司官网,天风证券研究所 4.6三一重能:风电行业新势力,成功过会打开市场空间 表:公司主要产品 46数据来源:CWEA,招股说明书,天风证券研究所 4.7三一重能:风电行业新势力,成功过会打开市场空间 加强产业链一体化能力,提升综合竞争优势。

公司近年来在风机核心零部件、风机产品及运维服务、风电场等方面进行深入布 局,逐步实现风电全产业链业务覆盖,提升产品核心技术及协同发展优势,综合竞争力不断提升。

根据CWEA的数据,公司 2019年中国市场新增装机容量市占率达到2.6%,首次进入前10名。

同时,根据BloombergNEF的统计,2020年公司风机装 机容量3.72GW,排名全球第10位,其中陆上风电装机容量排名全球第9位;2020年中国风机装机容量排名全国第7位,其中 中国陆上风电装机容量排名全国第6位,核心产品市场占有率持续提升。

0% 1% 1% 2% 2% 3% 3% 201720182019 公司新增装机容量市占率 图:2017-2019年公司新增装机容量市占率 0 10 20 30 40 50 60 201820192020 2.XMW 2.5XMW 3.XMW叶片运维服务 图:公司部分风机及配件业务收入(亿元) 47数据来源:招股说明书,天风证券研究所 4.6三一重能:风电行业新势力,成功过会打开市场空间 产品结构加速升级,成长空间进一步打开。

公司抓住机组大功率化、风电后市场快速发展等多个战略机遇期,通过IPO募投资 金于大兆瓦风机整机、新技术开发、风机后市场等多个升级改造项目,持续优化产品结构,公司未来的成长空间有望持续扩张。

表:公司IPO募集资金投资方向及使用安排 48数据来源:天风证券研究所 5.风险提示 风电政策支持不及预期。

目前风电补贴政策大幅退坡,若后续碳中和、碳达峰等相关政策支持力度不及预期,将影响风电产 业链整体景气。

海上风电发展不及预期。

若未来海上风电技术突破不及预期,将影响海上风电机组及其零部件的需求,减少海上风电市占率。

装机进度低于预期。

大型化机组安装难度及成本远高于小型机组,若后期安装技术和安装成本等方面发展不及预期,将 影响风电整体市场空间。

49 股票投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入预期股价相对收益20%以上 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 投资评级声明 类别说明评级体系 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。

我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”)。

未 经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。

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本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。

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本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。

该等信息、意见并未考虑 到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。

客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时 考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。

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因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。

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